注：本文為個人投資紀錄，不作為投資建議。
為什麼寫投資紀錄？
想學會估值就通過估不同的公司，從做中學。
寫文章會無形中迫使我更仔細的研究公司，知道為什麼而買很重要，也能在未來幫助自己知道為什麼而賣。
估值99%都是錯的，1%對的是靠運氣，不過有文字記錄可以在未來幫我重新審視並發現自己的錯誤。
最近開始了我的成長股投資，上個月，我投資了我人生的第一支成長股：Fiverr。
同時也加入了很多成長股列入我的觀察名單。目前我沒有時間一家一家研究，我先從逆風股價大跌的個股來估值看看，是否已經跌倒了合理的價格。
昨天PTON的股價大跌到94.56，離52周低點的80.48只有一步之遙，所以我就好奇估值來看看。
source：seekingalpha
Peloton的故事
1）92%的續約率
Peloton最近3個月的每月客戶流失率為0.73%，也就是說每個月有99%的人會續訂，每年有92%的人會續訂。Netflix的續訂率已經算很高了，其每月客戶流失率還有2.3%。所以說Peloton訂閱的人平均都會持續訂閱個好多年。
下表可以看出每一個買設備的訂閱會員每月平均的workout從2019年的11.5漲到現在的22。幾乎是一週五天都會運動，用戶黏性算是超高的。
2）高NPS(net promoter score，淨推薦值)
Peloton在目前全世界所有品牌中NPS排名第一。
source:https://www.comparably.com/brands/top-100-brands
NPS，net promoter score，淨推薦值，是衡量客戶會不會很滿意然後給別人推薦的指標。Peloton去年7約巔峰時期的NPS為94，目前NPS為74，84%的使用者都很滿意並會推薦給別人。Apple在2016年巔峰時的NPS為89，目前為56，Costco的NPS為62，Netflix為55。
source:https://www.comparably.com/brands/top-100-brands
台灣目前還無法試用Peloton的產品和訂閱，所以我無法親自測評。所以看了很多youtuber評價Peloton，我看的幾乎九成的人都會說自己還會接著使用Peloton好幾年。連我估值學習的老師達摩德仁教授也曾提到他的太太什麼訂閱服務都嫌貴，但是卻獨愛Peloton的訂閱服務。雖然說我的樣本不全，但是網上不喜歡Peloton的真的很難找到，由此可見Peloton這個品牌真的很受肯定。
高續約率和高NPS表示Peloton的使用者不僅自己很忠誠，還會推薦給朋友，這應該是Peloton最大的競爭優勢了吧。
3）更平易近人的價格
分為設備費用和訂閱費用，設備費用可以零利率按月支付。按月付費前39個月每月總費用最低為38.33+39.99=79.32，39個月後費用只有訂閱費39.99，如果一家人共享的話倒是比健身房便宜。
如果沒有Peloton的設備的話，還可以使用digital membership,每月12.99美金。
Peloton最近宣布降低其Bike的價格，這在短期肯定會影響健身產品的利潤率，但長期來看，會提高其訂閱服務的毛利率。最近3個月其健身產品的毛利率為29%，訂閱服務的毛利率為62%，公司預計未來會一直漲到70%+。因為客戶的續約率高，我覺得降低產品的價格更有利可圖。
之前受限於產能有限無法降價搶市占，而目前產能得到緩解，降價有望提高銷量，擴大訂閱人數，增強先行者優勢。
4）更多的海外市場
目前Peloton只在下面5個國家營運，表示未來還有很多國際市場可以擴展。
5）更多的投資帶來更高的成長
Peloton的財年是從7月開始的，所以目前是 2022 財年，2022年是“an investment year”，Peloton計畫大力宣傳營銷其跑步機Tread。
投資產能。Peloton之前在台灣收購工廠，去年底收購了美國第四大健身器材供應商Precor，又在美國開設新工廠，這一切的原因都是把生產控制在自己手裡，擴大產能減少等待期。
投資新產品。今年2月份購買了幾個私人公司，增加可穿戴設備和互動健身墊等的投資。
投資軟體平台。也是通過併購私人公司擴大人工智慧、數字語音助手的投資。
投資拓展新市場。目前只有5個國家有服務，剩下的市場有待擴展。
投資bike。今年bike降價400元，很多人擔心降價會導致利潤率下降，但是公司降價了400元有可能可以賺好幾千的訂閱費。我覺得我會很期待公司的硬體產品降價，通過硬體降價吸引更多的人加入軟體的平台，再把軟體平台做大，然後再推出更多的硬體，最後把家裡變成專業的健身房。
投資營銷。接下來公司會花很多的資金營銷跑步機，改變我們傳統的跑步機觀念需要時間也需要錢，不過好在公司有bike這個成功的經驗，公司目前也有錢可以燒。
總結一句話，接下來還得燒很多錢，為了未來的成長，為了擴大先行者優勢，投資是必要的。
達摩德仁教授在其企業的生命週期裡面提到，新創業的公司的特點之一就是虧錢，但是由於其增長的快，今天虧的錢有可能10年後可以多賺10倍或者百倍。
所以EPS為負不用怕，這是年輕公司的特徵之一，不要期待年輕公司賺錢，相反的，要期待他虧錢，因為今天的虧損會轉化成未來成長的動力。
詳細閱讀：不同生命週期公司損益表比較——和估值大師Aswath Damodaran 學習會計心得筆記三。
6）更多的產品
Peloton可以不斷擴展硬體的產品。
接下來公司主推的就是跑步機。對於有Bike的人,已經付訂閱費了，在加上一個跑步機只要多付出跑步機的錢可以共用訂閱服務。同時加入跑步機也會吸引不喜歡Bike的人，擴展客群。
除了健身硬體產品，Peloton也可以不斷增加運動周邊產品比如穿戴設備、運動衣服和營養品等等。
不過這還是需要靠軟體的平台聚集夠多的訂閱者。
從這個角度來看，現在投資衝刺吸引最多的訂閱人數是公司最重要的任務。
7）吸引健身房的會員
現在歐美慢慢都會到了正常生活。Peloton是疫情受惠股，很多人說Peloton也會是回歸正常生活後的重災股。
但是疫情雖然過去，疫情期間形成的生活方式又可能會伴隨我們很久。我們可能不會飛來飛去開會而是部分用ZOOM代替；我們會增加自己工作的彈性讓自己可以居家辦公，使用Fiverr等從事自由職業；我們可能愛上了在家運動的便利性而減少去健身房的次數，使用Peloton等運動。
source：https://newconsumer.com/wp-content/uploads/2020/12/Consumer-Trends-2021.pdf
8）吸引不會去健身房的客戶
我家之前有台跑步機，超過5萬台幣買的，一直放著老化，我懷孕生小孩帶小孩根本沒空用，所以就花了1000塊處置費拜託原廠來回收。目前我上午稍微有空了，想去健身房運動，但是每次想到每次運動前後總共估計要花2個小時，我就猶豫了，我沒有那麼多時間。
如果Peloton來到台灣，每個月可以80塊美金的話，我很願意花這個錢。
一來Peloton有軟件有即時課程有社群還有一系列監測，雖然不在健身房，但是很有儀式感，會比自己跑跑步機有趣的多。自己一個人在家跑步真的很無聊也很難堅持。
二來我沒有很喜歡傳統的健身房。之前在大陸的經歷甚至讓我討厭健身房。8年前有一次某健身房幫我測量身體指數，說我在3年內會瘸腿；之前上海的小區門口有健身房，每次下班回家經過推銷人員都會非常近距離跟蹤個數十步強迫推銷。在台北沒有去過健身房，除了時間問題，還有我有心裡恐懼。除非約朋友一起去，不然我是沒有勇氣一個人去的。
我想像我這樣想運動但又不想去健身房的人應該也有很多，這些人都是Peloton的潛在客戶。
Peloton DCF估值
如下基本靠猜，不過也稍微讓自己心裡有個底。
- 市場和成長率
iFit最新公布的招股書估計，有興趣購買公司產品或訂閱鍛煉類產品，全球市場達2.4萬億美元。
美國市場價值達1,920億美元。
所以這是足夠大的市場，甚至可以容納好幾家公司。
所以我給Peloton的成長率明年為34%，2-5年為30%，第6年後成長率慢慢下降到2%，終值到成長率也是2%。這樣計算下來第10年的營收為255億美金。好像不是很難達成的樣子。
- 營業利潤率
根據行業的平均值來推算，健身器材的營業利潤率估計在10-15%左右，訂閱服務的營業利潤率可能有20%-25%。
隨著訂閱人數越來越多，估計營業利潤率慢慢會有20%。
所以，明年的營業利潤率為負，後年開始轉正，之後慢慢向20%靠攏，第7年後保持在20%。
- 再投資
Peloton目前的主要營收是健身產品，未來的主要營收可能是訂閱費用。這個數值不好估計，我就偷懶使用全市場Sales/Capital的平均值1.11。
- 自由現金流FCFF
- 折現率
使用很高的折現率8%。
- DCF估值
估算每股為95.6。
DCF估值表格下載：
Peloton EV/SALES 估值：
使用行業平均EV/SALES倍數，得出每股相對價值為65.22。
風險
1）成長率下降
因為產品召回事件導致下一年度成長率下降。
2）訴訟和商譽受損
因為跑步機事件好像未來還會有訴訟，如果處理不好又可能會影響商譽。
3）競爭對手上市
Peloton的競爭優勢是在於軟體和硬體的結合，Apple的Fitness是只有軟體沒有硬體；Lululemon 也只有軟體，它的Mirror只是一面鏡子並不是傳統意義上的健身設備；其他眾多的健身器材公司只有硬體沒有軟體；傳統的健身房即是競爭者也可以是合作者，因為健身房也可以配備Peloton的軟體和硬體。
最可怕的競爭對手是 NordicTrack的 IFIT。NordicTrack本身是健身器材公司，公司也提供健身課程訂閱服務IFIT，商業模式和Peloton一模一樣。而且IFIT訂閱人數也破百萬，已遞交招股書，上市箭在弦上。
二者不同之處在於，Peloton的健身視頻是在專業影棚錄製的並配有很棒的音樂，而IFIT的視頻是在戶外錄製的，讓運動者可以領略全世界戶外風光。
NordicTrack的優勢在於其本身是個健身品牌，產品比較全面，全世界120多個地方都有業務。
Peloton的優勢在於品牌認同度高，NPS高達74，而IFIT的NPS竟然是-74；
Peloton也有先行者優勢，目前Peloton39.99美金的Connected fitness subscriptions有233million，IFIT的訂閱者則是112million。二者去年的漲幅也幾乎相同。
不過，平均每個訂閱者的workout數字相差很多，Peloton為每月22個，IFIT招股書沒有說明，計算大概約為Peloton的一半。
這是Peloton的報表：
這是IFIT的報表：
可以看到IFIT訂閱服務的毛利率竟然高達87.4%，難怪現在這麼多競爭者會出現了。
總結：
我覺得Peloton是在家智慧健身行業的開創者和先行者，也是傳統健身行業的顛覆者，它會吸引越來越多本來去健身房的人留在家裡運動，也會吸引因為各種原因不會去健身房運動的人開始愛上在家運動。運動不僅可以讓我們維持身體健康，還可以讓我們心裡上變得積極正向充滿活力。每個人都會愛上熱愛運動的自己吧。寫到這裡，我迫不及待的想要擁有自己的Peloton設備了，因為我也想讓自己變成每個月可以做22個workout的人。不過目前我只能買他的股票。
所以前兩天我也以95.5的價格買入了約1%的持股，半年內股價有可能受訴訟/IFIT上市/成長率放緩/其他競爭者加入等等刺激接著下跌，如果有更好的價格我會持續買入，長期來看的話還是看好，因為我覺得市場潛力還是很大的。
寫這篇文章也讓我注意到了IFIT的存在，我也會持續關注IFIT這個公司。
最後，我很喜歡這個公司，所以我的估值是帶有偏見的，這是我估值並且買入的第二支成長股，算是我這個傳統價值投資者的投資實驗，不作為投資建議。
參考資料：
Should Peloton Worry About This Top Competitor’s IPO?
https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/0001850741/000119312521262199/d129060ds1.htm
還有一個超好笑的視頻：The 5 Stages of Peloton